大望財(cái)訊/文

“國(guó)內(nèi)無(wú)菌包裝收購(gòu)第一案”告一段落后，紛美包裝又有“新動(dòng)作”。

近日，液體食品無(wú)菌包材供應(yīng)商紛美包裝發(fā)布公告稱，與認(rèn)購(gòu)人蒙牛乳業(yè)旗下雪譽(yù)企業(yè)管理咨詢（天津）合伙企業(yè)（有限合伙）（以下簡(jiǎn)稱“雪譽(yù)企管”）于2023年11月30日訂立了認(rèn)購(gòu)協(xié)議。

公告顯示，認(rèn)購(gòu)人雪譽(yù)企管有條件同意根據(jù)認(rèn)購(gòu)協(xié)議所載條款及條件，按每股認(rèn)購(gòu)股份1.62港元的認(rèn)購(gòu)價(jià)認(rèn)購(gòu)合共7049.8萬(wàn)股認(rèn)購(gòu)股份，認(rèn)購(gòu)事項(xiàng)的所得款項(xiàng)總額為約1.142億港元，而認(rèn)購(gòu)事項(xiàng)的所得款項(xiàng)凈額估計(jì)為約1.13億港元。

公告指出，紛美包裝擬將資金用于采購(gòu)設(shè)備和擴(kuò)建生產(chǎn)設(shè)施，以提高產(chǎn)能。

另?yè)?jù)紛美包裝11月30日發(fā)布的公告顯示，王邦獲委任為非執(zhí)行董事，自11月31日起生效。王邦任蒙牛乳業(yè)間接全資附屬公司天津新價(jià)值供應(yīng)鏈采購(gòu)管理部總經(jīng)理，他將無(wú)權(quán)收取任何董事袍金。

業(yè)內(nèi)專家普遍認(rèn)為，雪譽(yù)企管認(rèn)購(gòu)股份的最終目的是，提高蒙牛在紛美包裝內(nèi)部的話語(yǔ)權(quán)。

高級(jí)乳業(yè)分析師宋亮指出，雪譽(yù)企管認(rèn)購(gòu)紛美包裝的股份，很大程度上是要確保紛美包裝能夠成為蒙牛穩(wěn)定的供應(yīng)商。同時(shí)，也是為了提升蒙牛的話語(yǔ)權(quán)。

中國(guó)食品產(chǎn)業(yè)分析師朱丹蓬對(duì)大望財(cái)訊表示，雪譽(yù)企管認(rèn)購(gòu)紛美包裝股份，可以間接提升了蒙牛在紛美包裝上的股權(quán)占比，也加大了蒙牛對(duì)于紛美包裝的控制權(quán)。從供應(yīng)鏈的完整度、供應(yīng)鏈的穩(wěn)定性以及可持續(xù)發(fā)展的角度來(lái)看，我認(rèn)為蒙牛的這個(gè)舉措是非常有必要的，是很正常的。

新巨豐打響“收購(gòu)之戰(zhàn)”

紛美包裝董事會(huì)堅(jiān)決反對(duì)

今年1月29日，新巨豐發(fā)布重大資產(chǎn)購(gòu)買(mǎi)預(yù)案，擬通過(guò)協(xié)議轉(zhuǎn)讓方式以現(xiàn)金收購(gòu)JSH Venture Holdings Limited（以下簡(jiǎn)稱“JSH”）持有的紛美包裝3.77億股股票，約占其總股本的28.22%。交易完成后，新巨豐將成為紛美包裝的第一大股東。

公開(kāi)資料顯示，紛美包裝成立于2003年，主要從事乳制品及非碳酸軟飲料紙包裝材料及灌裝機(jī)的生產(chǎn)與銷(xiāo)售，2010年12月在港交所上市。作為紛美包裝在國(guó)內(nèi)的主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手之一，新巨豐成立于2007年，總部位于山東泰安，主營(yíng)業(yè)務(wù)為無(wú)菌包裝產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)和銷(xiāo)售，2022年8月在深交所創(chuàng)業(yè)板上市，然而在登陸創(chuàng)業(yè)板不到半年時(shí)間，新巨豐就向紛美包裝發(fā)起了收購(gòu)之戰(zhàn)。

新巨豐招股書(shū)顯示，2020年國(guó)內(nèi)液態(tài)奶市場(chǎng)無(wú)菌包裝供應(yīng)商銷(xiāo)售量市場(chǎng)份額分別為：利樂(lè)占比為61.1%，SIG占比11.3%，紛美包裝占比12.0%，新巨豐占比為9.6%，其他供應(yīng)商合計(jì)占比為6.1%。

2021—2022年，新巨豐的營(yíng)業(yè)收入分別為16億元、12.42億元，凈利潤(rùn)1.7億元、1.57億元；2021年—2022年，紛美包裝的營(yíng)業(yè)收入分別為34.64億元、39.37億元，凈利潤(rùn)2.85億元、1.82億元。

2023年上半年，新巨豐的營(yíng)業(yè)收入為8.67億元，凈利潤(rùn)7911.98萬(wàn)元；同期，紛美包裝的營(yíng)業(yè)收入為18.9億元，凈利潤(rùn)9982.9萬(wàn)元。

相比之下，無(wú)論是從市場(chǎng)份額還是業(yè)績(jī)上，新巨豐與紛美包裝之間都存在著明顯的差距，這場(chǎng)“以小博大”式的收購(gòu)很快就遭到了紛美包裝董事會(huì)的反對(duì)。

3月9日，紛美包裝發(fā)布公告稱，公司董事會(huì)已決議反對(duì)將股權(quán)出售給新巨豐，原因是新巨豐大客戶是紛美包裝若干大客戶主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，可能會(huì)令紛美包裝與大客戶及其他客戶之間的業(yè)務(wù)關(guān)系緊張。出于上述疑慮，紛美包裝大客戶及其他相關(guān)客戶今年2月對(duì)其業(yè)務(wù)量已遠(yuǎn)低于往年同期。

為阻止此次收購(gòu)，紛美包裝甚至主動(dòng)向中國(guó)國(guó)家市場(chǎng)監(jiān)管總局遞交反壟斷申報(bào)。3月27日，紛美包裝發(fā)布公告稱，公司已就擬出售事項(xiàng)向國(guó)家市場(chǎng)監(jiān)督管理總局反壟斷局正式提出反壟斷舉報(bào)，并指出JSH先前收購(gòu)公司股份構(gòu)成經(jīng)營(yíng)者集中。

7月4日，國(guó)家市場(chǎng)監(jiān)管總局向新巨豐下發(fā)提示函，建議其就收購(gòu)紛美相關(guān)事項(xiàng)進(jìn)行經(jīng)營(yíng)者集中申報(bào)。8月16日，新巨豐收到市場(chǎng)監(jiān)管總局核發(fā)的“實(shí)施進(jìn)一步審查的決定書(shū)”，市場(chǎng)監(jiān)管總局決定對(duì)本次交易繼續(xù)實(shí)施審查。

經(jīng)過(guò)審查，9月14日，新巨豐收到市場(chǎng)監(jiān)管總局核發(fā)的《經(jīng)營(yíng)者集中反壟斷審查不予禁止決定書(shū)》，市場(chǎng)監(jiān)管總局決定對(duì)本次交易涉及的經(jīng)營(yíng)者集中事項(xiàng)不予禁止，允許實(shí)施集中。

9月24日晚間，新巨豐發(fā)布重大資產(chǎn)重組進(jìn)展的公告稱，根據(jù)公司與JSH 簽署的《股份購(gòu)買(mǎi)協(xié)議》《股份購(gòu)買(mǎi)協(xié)議之修訂協(xié)議》，公司與JSH已完成交易協(xié)議約定的標(biāo)的股份交割手續(xù)，公司已向JSH支付標(biāo)的股份的對(duì)價(jià)。

至此，此次收購(gòu)終究完成，紛美包裝董事會(huì)的反對(duì)并未成功。

成功收購(gòu)后

或?qū)槊膳?lái)一定的風(fēng)險(xiǎn)？

在這起收購(gòu)交易的背后，紛美包裝的反應(yīng)如此激烈？

實(shí)際上，新巨豐和紛美包裝的背后，分別站著伊利股份、蒙牛乳業(yè)兩大乳企。

雖然，紛美包裝在年報(bào)中并未披露其五大客戶的名單。不過(guò)，據(jù)公開(kāi)資料可知，2020年5月，紛美包裝收到客戶蒙牛乳業(yè)授予的“特殊貢獻(xiàn)合作伙伴”的榮譽(yù)稱號(hào)；2021年9月，紛美包裝榮獲蒙牛乳業(yè)頒發(fā)的“最佳資源支持獎(jiǎng)”，以及云南新希望鄧川蝶泉乳業(yè)有限公司頒發(fā)的“最具商業(yè)價(jià)值獎(jiǎng)”。

2022年9月，新巨豐曾公開(kāi)表示：“公司已與伊利建立穩(wěn)定合作關(guān)系，至今已有12年的合作歷史，現(xiàn)為伊利第一大內(nèi)資無(wú)菌包裝材料供應(yīng)商?！?/span>

財(cái)報(bào)顯示，伊利作為新巨豐的大客戶，2020年至2022年，新巨豐對(duì)伊利的銷(xiāo)售額占其主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的比重分別為70.77%、70.29%和74.69%。不僅如此，伊利還持有新巨豐4.08%股份。

這也就意味著，如果新巨豐成功收購(gòu)紛美包裝，伊利將間接成為紛美包裝的股東。

紛美包裝業(yè)曾在公告中指出，董事會(huì)決議反對(duì)股權(quán)出售事項(xiàng)，原因?yàn)樾戮挢S和紛美的第一大客戶是競(jìng)對(duì)關(guān)系，收購(gòu)會(huì)讓新巨豐及其大客戶最終擁有公司權(quán)益，可能會(huì)引起公司大客戶的疑慮，包括紛美包裝保護(hù)大客戶機(jī)密資料的方面，進(jìn)而導(dǎo)致紛美包裝與大客戶之間業(yè)務(wù)關(guān)系緊張而失掉訂單。

IPG中國(guó)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家柏文喜對(duì)大望財(cái)訊表示，新巨豐收購(gòu)紛美包裝后，對(duì)蒙牛來(lái)說(shuō)可能存在以下幾個(gè)方面的風(fēng)險(xiǎn)：

供應(yīng)鏈安全風(fēng)險(xiǎn)：紛美包裝是蒙牛的重要供應(yīng)商之一，為其提供無(wú)菌包裝材料。如果新巨豐收購(gòu)紛美包裝后，掌握了紛美包裝的商業(yè)數(shù)據(jù)和機(jī)密信息，可能會(huì)對(duì)蒙牛的供應(yīng)鏈安全造成威脅。

競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)：新巨豐和蒙牛是競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，如果新巨豐通過(guò)收購(gòu)紛美包裝加強(qiáng)自身實(shí)力，可能會(huì)對(duì)蒙牛的市場(chǎng)份額和競(jìng)爭(zhēng)力造成影響。

業(yè)務(wù)關(guān)系緊張風(fēng)險(xiǎn)：紛美包裝在公告中指出，收購(gòu)可能導(dǎo)致其與大客戶之間業(yè)務(wù)關(guān)系緊張而失掉訂單。如果新巨豐收購(gòu)紛美包裝后，導(dǎo)致蒙牛與紛美包裝之間的業(yè)務(wù)關(guān)系緊張，可能會(huì)對(duì)蒙牛的業(yè)務(wù)產(chǎn)生不利影響。

綜上，新巨豐收購(gòu)紛美包裝后，對(duì)蒙牛來(lái)說(shuō)可能存在一定的風(fēng)險(xiǎn)。

伊利“難逃”失速困境

資產(chǎn)負(fù)債率進(jìn)一步攀升

新巨豐收購(gòu)紛美包裝的背后，其股東伊利也面臨著增速放緩的難題。

財(cái)報(bào)顯示，2023上半年，伊利股份的營(yíng)業(yè)收入662.0億元，同比增長(zhǎng)4.31%；歸屬凈利潤(rùn)63.05億元，同比增長(zhǎng)2.81%；扣非凈利潤(rùn)57.97億元，同比下降1.55%。

據(jù)東方財(cái)富顯示，2023年上半年，伊利股份的營(yíng)業(yè)收入同比增速、歸屬凈利潤(rùn)同比增速、扣非凈利潤(rùn)同比增速，在近三年中均處于最低值。

值得注意的是，伊利股份二季度的扣非歸母凈利僅為24.8 億元，同比下降4.53%。對(duì)此，國(guó)海證券在研報(bào)中指出，公司扣非凈利率下滑受以下幾個(gè)方面的影響：較高毛利率的奶粉業(yè)務(wù)占比的下滑，且較低毛利率成人粉占比提升拖累整體奶粉業(yè)務(wù)盈利能力；二季度原料奶采購(gòu)價(jià)格加速下行，行業(yè)價(jià)格促銷(xiāo)加劇，公司重視長(zhǎng)期發(fā)展，與給予產(chǎn)業(yè)鏈上下游合作伙伴支持；澳優(yōu)并表的拖累。

與此同時(shí)，伊利股份的資產(chǎn)負(fù)債率也在不斷攀升。伊利控股的總負(fù)債從2022年上半年的673.5億元增長(zhǎng)至2023年上半年的880.9億元，增加了207.4億元。因此，伊利控股的資產(chǎn)負(fù)債率從2022年上半年的56.99%上升到2023年上半年的62.22%。

大望財(cái)訊注意到，自2020年開(kāi)始，伊利的毛利率就呈現(xiàn)大幅度下滑的趨勢(shì)。2016—2019年四年，伊利股份的毛利率均達(dá)到了37%以上。然而，到了2020年，伊利的毛利率僅為30.12%，2022年雖有所回升至32.3%，但距離2016年的37.94%仍有較大差距。

另外，伊利股份的應(yīng)收賬款經(jīng)營(yíng)在持續(xù)變差。2014年—2022年，伊利股份的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率由91.89次下降到2022年的45.8次；同期，伊利股份的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)也在不斷上升，由2014年的3.918天上升到2022年的7.860天，上升了2倍多。

一般來(lái)說(shuō)，乳企周轉(zhuǎn)天數(shù)越少，說(shuō)明存貨變現(xiàn)的速度越快，資金占用在存貨的時(shí)間越短，存貨管理工作的效率就越高，牛奶銷(xiāo)售的時(shí)間也就越短，產(chǎn)品也更加新鮮。

從中報(bào)來(lái)看，2021年—2023年，伊利股份的存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)分別為33.66天、43.54天、59.07天，存貨天數(shù)在持續(xù)攀升。

與之相對(duì)應(yīng)的是，有眾多消費(fèi)者在電商平臺(tái)反應(yīng)伊利股份旗下產(chǎn)品臨期銷(xiāo)售，有的產(chǎn)品產(chǎn)品甚至出現(xiàn)過(guò)期、變質(zhì)情況。

伊利天貓期間店中，以該店鋪銷(xiāo)量最高的伊利舒化無(wú)乳糖低脂牛奶為例，有消費(fèi)者在該產(chǎn)品下面評(píng)論稱:“（商品）過(guò)期的，商家還不承認(rèn)，客服回消息輪回，難喝?！绷碛邢M(fèi)者評(píng)論稱：“有股餿了的味道，日期很不好。”

在黑貓投訴[投訴入口]平臺(tái)上，關(guān)于伊利的投訴量達(dá)3020條，投訴內(nèi)容包括產(chǎn)品變質(zhì)、虛假宣傳、逾期發(fā)貨等。其中，有眾多消費(fèi)者投訴稱在伊利的產(chǎn)品中吃出異物，包括蟲(chóng)子、訂書(shū)釘、頭發(fā)等。

有的消費(fèi)者甚至在伊利的產(chǎn)品中發(fā)現(xiàn)了蛆。該消費(fèi)者表示，在淘寶伊利旗艦店購(gòu)買(mǎi)了一箱牛奶，飲用時(shí)發(fā)現(xiàn)底部有異物，和客服反饋后，發(fā)現(xiàn)多瓶產(chǎn)品均出現(xiàn)了相同的情況，并且產(chǎn)品中出現(xiàn)了蛆，消費(fèi)者在飲用后出現(xiàn)了肚子痛的癥狀。

伊利集團(tuán)副總裁云戰(zhàn)友在第二屆中國(guó)食育大會(huì)中表示，多年來(lái)，伊利堅(jiān)持以消費(fèi)者為中心，堅(jiān)守“伊利即品質(zhì)”的企業(yè)信條，視品質(zhì)如生命，通過(guò)戰(zhàn)略引領(lǐng)、組織優(yōu)化、標(biāo)準(zhǔn)建設(shè)等舉措，持續(xù)推進(jìn)“落實(shí)企業(yè)食品安全主體責(zé)任長(zhǎng)效機(jī)制建設(shè)”工作，為消費(fèi)者提供更高品質(zhì)的產(chǎn)品和服務(wù)。

不過(guò)，從消費(fèi)者的反響來(lái)看，伊利股份旗下部分產(chǎn)品顯然違背了“伊利即品質(zhì)”的企業(yè)信條。未來(lái)，伊利將如何持續(xù)推進(jìn)“落實(shí)企業(yè)食品安全主體責(zé)任長(zhǎng)效機(jī)制建設(shè)”工作，大望財(cái)訊將持續(xù)關(guān)注。