2021年5月，風頭正盛的新希望乳業(yè)股份有限公司（002946.SZ，證券簡稱“新乳業(yè)”，下稱“新希望乳業(yè)”）在股東大會上發(fā)布戰(zhàn)略規(guī)劃，基于2020年業(yè)績喊出“三年倍增、五年進入全球乳業(yè)領先行列”的口號。

三年時間一晃而過，新希望乳業(yè)卻未能圓夢。根據2023年財報，該公司在過去的一年中實現了收入和利潤的雙增長，但無論是與自身目標值相比，還是就同行業(yè)競爭對手而言，新希望乳業(yè)的規(guī)模與效益都算不上突出。

不僅如此，由于過往期間大舉并購擴張，新希望乳業(yè)的負債也居高不下，還面臨著子公司管控難題。對此，新希望乳業(yè)主動調整新一輪戰(zhàn)略，力求由外部擴張轉向內生增長。

當下，新希望乳業(yè)就如同逆水行舟，不進則退。

一、業(yè)績不及預期，“三年倍增”化為泡影

根據財報，新希望乳業(yè)2023年的營業(yè)收入為109.87億元，較2022年的100.06億元增長9.80%；歸母凈利潤為4.31億元，較2022年的3.61億元增長19.27%；扣非后凈利潤為4.65億元，同比增長57.86%，已連續(xù)五年保持營利雙增。

從整體規(guī)模的宏觀角度切入，新希望乳業(yè)于2022年突破百億營收大關。截至2023年末，該公司仍是“百億俱樂部”的守門員，居上市乳企第五位，但與第四名中國飛鶴（06186.HK）195.32億元的收入規(guī)模相比，仍存在較大的差距。

對產品進行進一步劃分可知，液體乳是新希望乳業(yè)收入的主要來源，2023年實現營收97.55億元，同比增長11.15%，占總收入的近九成。不難看出，該公司的收入結構單一，對于液體乳產品的依賴性較強。

貝多財經了解到，新希望乳業(yè)的核心產品是巴氏鮮奶。該公司深挖有機鮮牛乳市場，并逐漸輻射到風味乳、常溫奶領域，既實現短期內依靠產品亮點迅速搶占市場，也避免了直接在常溫奶賽道與伊利、蒙牛兩大乳企短兵相接。

但由于“鮮活有機乳”對原料、倉儲、物流有著更為嚴苛的硬性要求，新希望乳業(yè)的營業(yè)成本也十分顯著。報告期內，該公司液體乳及乳制品制造業(yè)的營業(yè)成本高達70.03億元，同比增長7.08%，光是運輸費用就花費了7.27億元。

高額的成本壓縮了盈利空間，新希望乳業(yè)2023年的銷售凈利率僅為4.0%，銷售毛利率為26.87%。而2018年至2022年，該公司的銷售凈利率在4%左右,毛利率分別為33.85%、33.11%、24.49%、24.56%和24.04%,均低于行業(yè)平均水平。

需要指出的是，按照“三年倍增計劃”的發(fā)展目標，新希望乳業(yè)應在2023年實現合并營業(yè)收入和凈利潤增長率，與2020年相比均不低于95%，即三年內營收和利潤均翻一番。

而以2020年67.49億元的營業(yè)收入，以及2.71億元的歸母凈利潤為基礎進行計算，新希望乳業(yè)2023年的收入目標應為131.61億元，凈利潤目標為5.28億元。

就這個維度看，新希望乳業(yè)的實際業(yè)績并未達到預期。

二、高舉并購大旗，債臺高筑尋求變革

新希望乳業(yè)脫胎于新希望集團，總部位于四川成都。受到乳企發(fā)展區(qū)域化因素的影響，西南地區(qū)至今仍是新希望乳業(yè)的第一大市場，2023年來自該地區(qū)的收入為40.95億元，同比增長9.98%，約占總收入的37.27%。

華北地區(qū)，則是新希望乳業(yè)最具發(fā)展?jié)摿Φ臉I(yè)績增長陣地。該地區(qū)的收入由2022年的7.98億元增長39.03%至2023年的11.09億元，占比亦由2022年的7.97%躍升至10.03%。不過，新希望乳業(yè)走向全國化的擴張路徑堪稱“簡單粗暴”。

據悉，新希望集團在決心將旗下業(yè)務拆分，單獨入局乳業(yè)后，制定了“收購、整合(品牌、資源)、聯動、全國(市場)、前三甲”的擴張戰(zhàn)略，此后通過控股或參股的方式收購了杭州雙峰、河北天香等乳企，為全國化經營打下基石。

據統計，2019年至2021年1月，新希望乳業(yè)累計投資30多億元，以收購、戰(zhàn)略投資等形式，先后入駐現代牧業(yè)、福州澳牛、寧夏寰美、綜合牧業(yè)、新澳牧業(yè)等多家乳業(yè)公司，并在西北、華中、華東等多個地區(qū)市場完成了布局。

目前，新希望乳業(yè)旗下擁有66家控股子公司、15個主要乳品品牌、16家乳制品加工廠，以及13個自有牧場?！拔覀冞^去是靠并購一點點發(fā)展起來的”，新希望乳業(yè)董事長席剛也曾對外坦言。

依靠并購“開疆拓土”，為新希望乳業(yè)的資產健康程度埋下了不小的隱患。根據該公司上市后披露的財報，其2019年至2022年的資產負債率分別為61.66%、66.65%、69.81%和71.91%，而在上市前，該公司的資產負債率也一度位于70%以上。

截至2023年末，新希望乳業(yè)的總資產為95.04億元，負債合計66.35億元，資產負債率雖然較2022年減少1.44個百分點，但仍達到70.47%。其中，該公司一年內到期的非流動負債達3.39億元，堪稱債臺高筑。

不僅如此，體量龐大、分部廣泛的子公司，也使得新希望乳業(yè)面臨著產能管控難題。根據財報，該公司16家子公司2023年的實際產能為118.06萬噸，僅為154.85萬噸設計產能的76.24%，僅有6家子公司達到了設計產能要求。

或許是長期并購下的負面效應愈發(fā)顯著，新希望乳業(yè)于2023年5月發(fā)布全新五年戰(zhàn)略規(guī)劃，稱其將堅持以“內生增長為主，并購為輔”。席剛在會上表示，該公司計劃推動規(guī)模復合年均雙位數增長，并將負債率降低10個百分點。

就目前來看，席剛面臨的壓力不小。

三、刮骨療毒求變，低溫奶是“新希望”嗎？

新希望乳業(yè)改革的第一刀，揮向了現制酸奶品牌“一只酸奶牛”的運營方重慶新牛瀚虹實業(yè)有限公司（簡稱“重慶瀚虹”）。2023年11月，新希望乳業(yè)宣布將重慶瀚虹45%股權，轉讓給關聯方草根知本集團有限公司，轉讓價為1.485億元。

此次轉讓完成后，新希望乳業(yè)對重慶瀚虹的持股比例將降至15%，而這距離二者2021年1月簽署股份轉讓協議，僅過了不到三年。彼時公告顯示，新希望乳業(yè)以2.31億元收購重慶瀚虹60%的股權，借此機會向現制酸奶市場延伸。

新希望乳業(yè)對此次收購信心十足，稱“一只酸奶牛有利于加強我們在終端渠道上的布局，拓寬私域流量入口，實現用戶精準運營和服務”。然而現實卻是，重慶瀚虹的業(yè)績表現大大低于預期，在三年業(yè)績承諾期內錄得969萬元的虧損。

不難看出，重慶瀚虹的盈利難題，是亟待推進內生增長的新希望乳業(yè)轉讓股權的直接原因。但在甩掉業(yè)績的一大“絆腳石”后，新希望乳業(yè)面臨的是市場更為嚴峻的考驗——內生動力從何而來？

在新希望乳業(yè)戰(zhàn)略精進的四大舉措中，“做強低溫，價值引領”排在首位。但不得不面對的現實是，隨著低溫冷凍技術的升級和國內物流效率的提升，新希望乳業(yè)保有的“新鮮優(yōu)勢”正在不斷被全國性大型乳企蠶食鯨吞。

根據歐睿數據，2022年中國低溫奶前三大公司分別為光明乳業(yè)、蒙牛乳業(yè)和新希望乳業(yè)，其中新希望乳業(yè)的市場占有率為9.3%，雖與排名第二的蒙牛乳業(yè)差距不大，但僅是深耕“領鮮戰(zhàn)略”的光明乳業(yè)市占率的二分之一。

由于低溫奶行業(yè)早已走過品類教育期，市場內巨頭林立，導致業(yè)內整體呈“強者愈強”的發(fā)展態(tài)勢。與競爭對手知名度的差異，無形中推高了新希望乳業(yè)的獲客成本，想要扭轉初成定局的市場態(tài)勢并不容易。

與此同時，不同于光明乳業(yè)、蒙牛乳業(yè)在奶粉、冷飲、奶酪等其他奶制品業(yè)務上的布局，將大部分雞蛋放在一個籃子里的新希望乳業(yè)，在市場行情發(fā)生變動時無疑將面臨更多的不確定因素。