“豬中茅臺(tái)”罕見地觸及跌停。截止24日收市，牧原股份跌8.58%，報(bào)90.44元，日成交53.61億元，資金凈流出2.05億元，公司總市值為3400億元。

從股價(jià)走勢來看，今天的一根大陰線，直接將牧原的股價(jià)拉到90元，以春節(jié)后131元的高點(diǎn)計(jì)算累計(jì)下跌近29%，回到去年8月份的位置。

造成慘案的原因，大概率與其2020年年度股東大會(huì)有關(guān)，在日前披露出來的投資者關(guān)系活動(dòng)記錄中，牧原股份表示：

目前全國生豬產(chǎn)能已逐步恢復(fù)，雖然未來價(jià)格可能有季節(jié)性反彈，但生豬價(jià)格總體呈下降趨勢，預(yù)計(jì)生豬行業(yè)在2022年或2023年將到達(dá)底部。從自身來看，公司需要完善人才管理和資金儲(chǔ)備，做好迎接行業(yè)冬天來臨的準(zhǔn)備。

換言之，即便行業(yè)龍頭也沒有把握在豬周期的下半場完成逆勢增長。

1、盈利空間擠壓，豬茅大幅補(bǔ)跌

2021年過去了近5個(gè)月，去年大大小小豬企以及散戶產(chǎn)能擴(kuò)張的釋放已經(jīng)得到驗(yàn)證，生豬價(jià)格如今已跌破10元關(guān)口。

據(jù)農(nóng)業(yè)農(nóng)村部監(jiān)測數(shù)據(jù)顯示，截至5月21日全國農(nóng)產(chǎn)品批發(fā)市場豬肉平均價(jià)格為26.29元/公斤，較1月份高位已下降超過43%。期貨市場上，生豬主力合約2109價(jià)格降至23805元/噸，5月份跌幅接近13%。

在消費(fèi)者實(shí)現(xiàn)“豬肉自由”的同時(shí)，去年大豐收的豬企這兩年則要面臨巨大的壓力考驗(yàn)。

根據(jù)2020年年報(bào)，幾家頭部豬企的生豬養(yǎng)殖完全成本在13.5元/公斤~22元/公斤間不等。這意味著，以目前的市場均價(jià)來看，養(yǎng)殖的盈利空間被大大壓縮，甚至有些此前擴(kuò)張激進(jìn)的企業(yè)有跌破成本線的風(fēng)險(xiǎn)。

4月份的銷售數(shù)據(jù)顯示，除了牧原股份依舊增長，其他豬企大多是銷量增加但收入同比下降，出現(xiàn)了很明顯的業(yè)績拐點(diǎn)。

一季度頭部公司的毛利率已經(jīng)出現(xiàn)明顯的下滑，彼時(shí)豬價(jià)還沒有明顯下降，天邦股份的銷售均價(jià)還在26元/公斤左右，4月份這個(gè)數(shù)字為21.09/公斤。以此推斷，二季度的利潤情況不容樂觀。

此外，上游原料的漲價(jià)也將對豬企的盈利造成削弱。豬飼料中占比最大的是玉米和豆粕，而玉米供應(yīng)緊張，大豆受限于進(jìn)口，導(dǎo)致這兩種糧食的價(jià)格正在持續(xù)上漲。中游養(yǎng)殖戶將面臨成本增加銷售價(jià)格下滑的雙重壓力。

幾乎從豬價(jià)出現(xiàn)拐點(diǎn)之后，豬肉股就開始了漫漫長的陰跌之路。從年初開始，溫氏股份跌了25%，新希望跌超32%，正邦科技跌22%……牧原是唯一一個(gè)逆勢還有上漲動(dòng)力的豬企，今天跌完還有16個(gè)點(diǎn)的漲幅，這是市場給予龍頭的尊重。

但是，在牧原發(fā)聲之后，市場的擔(dān)憂得到了確認(rèn)，牧原直接一個(gè)跌停迅速完成補(bǔ)跌。反觀其他的豬肉股，今天整體上跌幅不大，畢竟之前一直在調(diào)整。

對牧原的投資者來說，這種沖擊主要來自超預(yù)期的意外恐慌。在這之前，大多數(shù)人都相信牧原的自繁自養(yǎng)模式以及低成本的養(yǎng)殖，能夠使其在豬價(jià)下跌的過程中和其他豬企區(qū)分開來，但是如今確定性被削弱，順勢產(chǎn)生了懷疑情緒，甚至一些過度聯(lián)想的情況。

情緒一旦打開，很難轉(zhuǎn)向。理論上，周期性強(qiáng)的行業(yè)中，龍頭企業(yè)往往可以通過市占率的提高，實(shí)現(xiàn)逆勢增長。但是，以量補(bǔ)價(jià)的邏輯需要時(shí)間去驗(yàn)證，財(cái)報(bào)沒有確定之前，這些擔(dān)憂會(huì)始終存在。

2、周期，還是成長?

利潤是豬周期的核心驅(qū)動(dòng)因素和首要驅(qū)動(dòng)因素，不是先養(yǎng)豬才有利潤，而是先有利潤才有人去養(yǎng)豬。供給與需求之間的錯(cuò)配，推動(dòng)了一輪一輪的周期。

供小于求的時(shí)候成本高低不足以影響大局，無非是多賺一點(diǎn)少賺一點(diǎn)，大家比的是擴(kuò)張速度;而當(dāng)產(chǎn)能過剩時(shí)，拼的則是誰的精細(xì)化管理更好，誰的成本更低。在周期上行階段大干快上所加的杠桿，都會(huì)在周期下行階段經(jīng)受市場嚴(yán)酷的考驗(yàn)。

豬周期的下半場，是一場天然的價(jià)格戰(zhàn)，誰能在這個(gè)過程中不倒下，就能吃掉其他人的份額。“我不必跑得比熊快，只要跑得比你快”，一次次的周期波動(dòng)，就是不斷剔除弱者的過程，將市場向某一家或者幾家競爭力強(qiáng)的規(guī)?；髽I(yè)集中。

牧原領(lǐng)跑行業(yè)的最大原因在于，它走的是工業(yè)化養(yǎng)殖的路線，一個(gè)大型現(xiàn)代化養(yǎng)豬場可以做到幾十萬頭，各種先進(jìn)設(shè)施設(shè)備一應(yīng)俱全，生產(chǎn)流程、管控流程、食品安全流程，全部標(biāo)準(zhǔn)化。并且，工業(yè)化的好處在于，一旦路徑走通，就能夠快速復(fù)制粘貼。

這種模式雖然早期固定資產(chǎn)的投入加大，但是隨著規(guī)模的壯大，邊際成本會(huì)不斷壓縮。牧原短短幾年時(shí)間超越溫氏股份成為行業(yè)龍頭的關(guān)鍵，正在于此，也是投資者看好牧原的原因。

周期下行改變了牧原的一部分邏輯，量價(jià)齊升變?yōu)橐粤垦a(bǔ)價(jià)，這是整個(gè)行業(yè)都需要承受的壓力。但公司基本面上并沒有太大變化，和同行相比“低成本+擴(kuò)張速度”的優(yōu)勢還在，那么中期來看市場份額的提高可以確定，需要擔(dān)心的是短期的不確定性。

按照牧原的說法，豬價(jià)跌到這個(gè)程度，未來還會(huì)有寒冬，這個(gè)行業(yè)的玩家接下來的日子注定不會(huì)舒服。等到眾多玩家虧損離場，行業(yè)完成過剩產(chǎn)能的出清，幸存者才能擺脫內(nèi)卷。在此之前，包括牧原在內(nèi)的上市豬企的投資性并不強(qiáng)，因?yàn)槌砷L大于周期還是周期大于成長，業(yè)績沒出之前誰也沒法預(yù)測，不確定性因素太多。

在所有周期性行業(yè)中，下跌都是免不了的，能不能在一輪周期波動(dòng)中獲益，才是競爭力強(qiáng)弱的佐證。牧原能不能實(shí)現(xiàn)逆勢增長不好說，但如果要選一個(gè)最有希望的，應(yīng)該非它莫屬。

3、結(jié)語

在這輪周期當(dāng)中，上產(chǎn)能的主要是大資本，大資本比起散戶更能扛虧損，意味著下行周期可能會(huì)比預(yù)期持續(xù)地更久。

牧原的成本在13.5元/公斤左右，不用擔(dān)心沒錢賺，加上出欄量猛增也可以彌補(bǔ)部分豬價(jià)的下滑，但是低成本的優(yōu)勢很難擋住周期下行，盡管在一個(gè)完整周期里這種優(yōu)勢可以甩開其他競爭對手。

豬周期下行，泥沙俱下。11倍PE的牧原股價(jià)的波動(dòng)可能不會(huì)如其它那么猛，但同樣會(huì)遭遇沖擊。豬價(jià)大幅下跌，以及豬價(jià)底部維系的時(shí)間可能都會(huì)超出市場預(yù)期，牧原基本面邏輯有一些變化，未來投資者的回報(bào)率預(yù)期要放低，可能要在下跌與震蕩中熬的時(shí)間比較長了。