報(bào)告要點(diǎn)

我們認(rèn)為,在豬價(jià)高位時(shí)自繁自養(yǎng)企業(yè)高盈利為規(guī)模擴(kuò)張?zhí)峁┏渥阗Y金且免受“公司+農(nóng)戶”模式下農(nóng)戶合作意愿降低影響,出欄量會(huì)迎來更快速的增長(zhǎng)。因此在環(huán)保導(dǎo)致的行業(yè)產(chǎn)能出清將使得豬價(jià)將長(zhǎng)時(shí)間保持較高水平預(yù)期下,重點(diǎn)推薦自繁自養(yǎng)生豬養(yǎng)殖龍頭牧原股份,且公司已獲得超過1300-1500萬頭產(chǎn)能的土地儲(chǔ)備,現(xiàn)階段產(chǎn)能擴(kuò)張不會(huì)受到土地制約。我們預(yù)計(jì)公司17、18年生豬出欄量500、700萬頭,同比增長(zhǎng)60%、40%,攤薄EPS 分別為2.49元和2.93元,給予牧原“買入”評(píng)級(jí)。

事件評(píng)論

自繁自養(yǎng)生豬養(yǎng)殖龍頭牧原出欄量增速與豬價(jià)同向變動(dòng),而“公司+農(nóng)戶”生豬養(yǎng)殖龍頭溫氏則反向變動(dòng)。我們將2008年-2016年間牧原和溫氏生豬出欄量與上一年豬價(jià)進(jìn)行擬合,發(fā)現(xiàn)牧原生豬出欄量增速趨勢(shì)與豬價(jià)變動(dòng)趨勢(shì)、出欄量增速絕對(duì)值與豬價(jià)絕對(duì)值均同向變動(dòng),而溫氏則反向變動(dòng)。即豬價(jià)越高,次年牧原出欄量增幅越大,豬價(jià)越低,次年溫氏股份的出欄量增幅越大。我們認(rèn)為造成牧原和溫氏出欄量與豬價(jià)變動(dòng)差異的主因是二者養(yǎng)殖模式的差別,即由養(yǎng)殖模式導(dǎo)致的勞動(dòng)力和資金、土地在公司養(yǎng)殖規(guī)模擴(kuò)張過程重要程度的差別。

合作農(nóng)戶數(shù)量及戶均養(yǎng)殖規(guī)模是影響“公司+農(nóng)戶”企業(yè)規(guī)模擴(kuò)張重要因素,豬價(jià)高位時(shí)農(nóng)戶代養(yǎng)意愿降低?！肮?農(nóng)戶”模式中豬場(chǎng)所有權(quán)屬于合作農(nóng)戶,農(nóng)戶可以選擇與公司進(jìn)行合作賺取代養(yǎng)費(fèi)或者自行養(yǎng)殖賺取市場(chǎng)價(jià)格與養(yǎng)殖成本間的差額。在豬價(jià)低迷時(shí),農(nóng)戶自繁自養(yǎng)盈利低于代養(yǎng)費(fèi),養(yǎng)殖戶與公司合作賺取穩(wěn)定的代養(yǎng)費(fèi)的意愿較強(qiáng),而在豬價(jià)景氣時(shí),農(nóng)戶自繁自養(yǎng)盈利遠(yuǎn)高于代養(yǎng)費(fèi),農(nóng)戶有較強(qiáng)動(dòng)力自行養(yǎng)殖,“公司+農(nóng)戶”模式發(fā)展合作農(nóng)戶難度加大。

資金是制約自繁自養(yǎng)企業(yè)規(guī)模擴(kuò)張的重要因素,豬價(jià)高位帶來的高盈利為自繁自養(yǎng)企業(yè)規(guī)模擴(kuò)張?zhí)峁┵Y金支持。2010-2016年間,除2011年外,牧原出欄量增量與上年凈利潤(rùn)走勢(shì)基本吻合,而溫氏則不同,養(yǎng)殖模式的不同導(dǎo)致的資金需求量差異是造成上述差異的主因。牧原的自繁自養(yǎng)模式為重資產(chǎn)模式,溫氏的“公司+農(nóng)戶”模式為輕資產(chǎn)模式,前者相對(duì)后者資金需求量更大,在豬價(jià)低迷時(shí)自繁自養(yǎng)企業(yè)盈利較差、擴(kuò)張速度受資金掣肘,豬價(jià)越高,養(yǎng)殖企業(yè)盈利越多,越有資金實(shí)力來建設(shè)豬場(chǎng)及補(bǔ)欄,自繁自養(yǎng)企業(yè)養(yǎng)殖規(guī)模擴(kuò)張?jiān)娇臁?

環(huán)保趨嚴(yán)及土地審批難度加大背景下,土地是現(xiàn)階段制約自繁自養(yǎng)企業(yè)規(guī)模擴(kuò)張的另一重要因素?！肮?農(nóng)場(chǎng)”模式下豬場(chǎng)由農(nóng)戶提供,自繁自養(yǎng)模式下豬場(chǎng)歸公司所有,公司需自行取得豬場(chǎng)建設(shè)所需土地,在環(huán)保趨嚴(yán)背景下土地審批難度加大,后期土地或?qū)⒊蔀樽苑弊责B(yǎng)生豬養(yǎng)殖企業(yè)規(guī)模擴(kuò)張的重要因素。

風(fēng)險(xiǎn)提示: 1. 豬價(jià)不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。