一、2019年，豬肉股整整上漲了一年，亮瞎了滬深兩市。

2020年，火熱行情依舊。其中，牧原股份是最大黑馬，股價(jià)累計(jì)上漲近90%，最新市值3635億元，遙遙領(lǐng)先其他豬企，坐穩(wěn)豬企霸主地位。

(來(lái)源：Wind)

另外，追隨牧原模式的新希望，表現(xiàn)亦不凡，股價(jià)累計(jì)上漲60%，市值來(lái)到1300億以上。而過(guò)往的“豬企一哥”——溫氏股份一度深跌超過(guò)33%，期間累計(jì)仍然下跌10%，總市值僅為1550億元。

看到這，你可能不由得感嘆：老大溫氏真的寞落了，牧原已經(jīng)真正崛起了!豬企的護(hù)城河就這么低嗎?牧原又是如何成為超級(jí)大黑馬的呢?

二、7月17日，牧原股份發(fā)布了今年年中“成績(jī)單”。

上半年，牧原總營(yíng)收為210.33億元，同比增長(zhǎng)193.76%，歸母凈利潤(rùn)為107.84億元，同期虧損1.56億元。

(來(lái)源：Wind)

拆分來(lái)看，Q2營(yíng)收130億元，同比暴增215%，歸母凈利潤(rùn)為66.5億元，同比暴增16倍。不管是營(yíng)收，還是利潤(rùn)，同比、環(huán)比均出現(xiàn)大幅增長(zhǎng)。

業(yè)績(jī)暴增，主要源于“量?jī)r(jià)齊升”。上半年，公司銷(xiāo)售生豬678.1萬(wàn)頭，比上年同期增長(zhǎng)16.61%，其中商品豬396.7萬(wàn)頭，仔豬273.1萬(wàn)頭，種豬8.3萬(wàn)頭。其中Q2生豬銷(xiāo)量合計(jì)421.7萬(wàn)頭，相較于去年Q4末差不多翻了一倍。

(來(lái)源：機(jī)構(gòu)整理)

價(jià)格方面，上半年全國(guó)活豬均價(jià)為33.9元/公斤，與去年同期相比上漲136.95%。其中，前4月高位運(yùn)行，“五一”之后出現(xiàn)回落，六月份又開(kāi)始回升。

(全國(guó)活豬價(jià)格，元/公斤，來(lái)源：農(nóng)業(yè)農(nóng)村部)

資產(chǎn)負(fù)債表中，固定資產(chǎn)及在建工程的指標(biāo)尤其值得注意。截止上半年末，兩項(xiàng)總計(jì)為429.27億元，相較于年初增加154.64億元，增長(zhǎng)178%。其中，在建工程為123.5億元，同比增長(zhǎng)186%。

牧原的在建工程主要是新增養(yǎng)殖項(xiàng)目。公司加快在南方省份布局，包括湖南、廣東、廣西、云南、貴州、浙江、海南等。截止6月30日，牧原建成的產(chǎn)能大致在3500萬(wàn)頭，年底可能達(dá)到4000-5000萬(wàn)頭。

(牧原在建工程部分養(yǎng)殖項(xiàng)目，來(lái)源：半年報(bào))

這為未來(lái)幾年出欄放量奠定了產(chǎn)能基礎(chǔ)。

生豬銷(xiāo)售往往是“錢(qián)貨兩清”，牧原沒(méi)有應(yīng)收票據(jù)和應(yīng)收賬款，而應(yīng)付票據(jù)和應(yīng)付賬款超過(guò)100億元。其中，應(yīng)付賬款包括47億元的貸款和31億元的工程設(shè)備款?？梢?jiàn)，牧原還占用了產(chǎn)業(yè)鏈不少資金資源。

(應(yīng)付賬款具體項(xiàng)目，來(lái)源：半年報(bào))

再看現(xiàn)金流量表。截止6月底，銷(xiāo)售商品、提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金為213億元，與營(yíng)收匹配;經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金凈額為111億元，與凈利潤(rùn)大致匹配，可見(jiàn)公司現(xiàn)金流狀況還是不錯(cuò)的。

綜上而言，牧原的上半年“成績(jī)單”是可圈可點(diǎn)的。并且，我們也從中看到了牧原的擴(kuò)張野心。

三、回到最先的那個(gè)問(wèn)題：牧原為何會(huì)如此快速的逆襲?

1、商業(yè)模式

A股上市豬企的商業(yè)模式大致分為兩類(lèi)，一類(lèi)是以溫氏股份為代表的輕資產(chǎn)模式，一類(lèi)是以牧原為代表的重資產(chǎn)模式。

溫氏采用的是“公司+農(nóng)戶”運(yùn)作模式——公司提供種苗、飼料，委托農(nóng)戶或農(nóng)場(chǎng)養(yǎng)殖，農(nóng)戶則提供基礎(chǔ)設(shè)施、人力，并完成養(yǎng)殖的全過(guò)程，而育肥之后，溫氏將以簽訂的價(jià)格進(jìn)行收購(gòu)。

而牧原采用的是自繁自養(yǎng)運(yùn)作模式，擁有飼料加工、生豬育種、種豬擴(kuò)繁、商品豬飼養(yǎng)、生豬屠宰等環(huán)節(jié)于一體的生豬產(chǎn)業(yè)鏈。

后者資產(chǎn)模式很重，但有利于規(guī)?；B(yǎng)殖，更容易上出欄量。并且防疫豬瘟上有明顯優(yōu)勢(shì)，養(yǎng)殖的成本也可以控制得很低，優(yōu)勢(shì)相對(duì)更大一些。

2015年，牧原出欄量為192萬(wàn)頭，而2020年公司預(yù)計(jì)出欄量為1750萬(wàn)——2000萬(wàn)頭。

如果按照最低1750萬(wàn)頭來(lái)計(jì)算，牧原5年時(shí)間出欄量增加9倍，年化復(fù)合增長(zhǎng)率高達(dá)53%。

而溫氏2015年出欄量為1535萬(wàn)頭，2019年出欄量為1851萬(wàn)頭，同比還下滑17%。針對(duì)2020年，2月份投資者關(guān)系活動(dòng)中披露，預(yù)計(jì)今年出欄量比2019年有所減少，意味著溫氏或?qū)⒊霈F(xiàn)2年續(xù)降。

即便2020年按照1851萬(wàn)頭來(lái)計(jì)算，溫氏5年出欄量?jī)H僅增長(zhǎng)1.2倍。5年前，溫氏出欄量是牧原的8倍，而5年后，兩者平起平坐，并且牧原還可能會(huì)超越溫氏。

2、養(yǎng)殖成本低

生豬養(yǎng)殖不是什么高科技，其核心競(jìng)爭(zhēng)力往往在養(yǎng)殖成本上。誰(shuí)擁有更低的養(yǎng)殖成本，誰(shuí)的護(hù)城河就扎得越牢。

規(guī)?；苑弊责B(yǎng)的商業(yè)模式，決定了牧原成本控制做的比其他豬企要好得多。

今年一季度，牧原每公斤養(yǎng)殖成本大致為14.2元，而同期溫氏為23.4元，正邦科技為27.8元，天邦股份為30元。走牧原模式的新希望則在20元。

(來(lái)源：機(jī)構(gòu)整理)

在成本控制方面，牧原養(yǎng)殖模式更優(yōu)。Q2季度，牧原養(yǎng)殖成本進(jìn)一步下降至13.22元，下降比較明顯。并且，隨著出欄放量以及生產(chǎn)效率的繼續(xù)提升，預(yù)計(jì)這一趨勢(shì)的演繹將更加強(qiáng)烈。

出欄豬價(jià)大致差不多，而成本越低，毛利率就越高。上半年，牧原毛利率為62.4%，相比去年末提升6.5個(gè)百分點(diǎn)。凈利率為55.9%，相比去年末提升24.5個(gè)百分點(diǎn)。

(來(lái)源：Wind)

這是生豬養(yǎng)殖行業(yè)最優(yōu)的盈利表現(xiàn)了!

3、市占率集中趨勢(shì)

2018年，中國(guó)生豬出欄量大致在7億頭左右。由于非洲豬瘟因素，2019年出欄量驟降至5億多頭。我們按照2018年的數(shù)據(jù)，大致可判斷每年2人吃掉一頭豬，人均消費(fèi)大約40公斤豬肉。

(來(lái)源：機(jī)構(gòu))

40公斤，14億人，再乘以豬價(jià)，可以推算豬肉行業(yè)的市場(chǎng)規(guī)模至少在萬(wàn)億元以上。

然而，該行業(yè)以散養(yǎng)戶為主，主要豬企市占率很低。不過(guò)在非洲豬瘟肆掠之下，散養(yǎng)戶補(bǔ)欄意愿低，更是為大型豬企提供了擴(kuò)大市占率的絕佳戰(zhàn)略機(jī)會(huì)。

據(jù)數(shù)據(jù)表明，年出欄500頭以上生豬飼養(yǎng)場(chǎng)數(shù)在2014年達(dá)到頂峰后，近五年正逐步下降。但是，年出欄5萬(wàn)頭以上養(yǎng)殖場(chǎng)數(shù)量卻持續(xù)快速提高，生豬行業(yè)年出欄量向頭部規(guī)模企業(yè)集中的趨勢(shì)明顯。

(來(lái)源：溫氏2019年年報(bào))

牧原過(guò)去5年出欄量年復(fù)合增長(zhǎng)率高達(dá)53%，如果未來(lái)5年按照30%、40%、50%來(lái)計(jì)算，最樂(lè)觀2025年將達(dá)到1.3億頭。

如果按40%的復(fù)合增長(zhǎng)，牧原2025年出欄量將接近達(dá)到1億頭，占全市場(chǎng)的13%。

牧原一路走來(lái)，雖然在生豬周期行業(yè)中，卻明顯走出了成長(zhǎng)股的范。股價(jià)持續(xù)創(chuàng)新高，上市以來(lái)已經(jīng)上漲超過(guò)5100%。妥妥的超級(jí)大牛股啊!

四、今年上半年，牧原生產(chǎn)性生物資產(chǎn)達(dá)到53.59 億元，同比增幅 203.12%，季度環(huán)比增幅為11.66%?？焖僭鲩L(zhǎng)的生豬產(chǎn)能是公司未來(lái)出欄能力的有利保障，下半年開(kāi)始，公司將進(jìn)入生豬出欄加速期。

按照華泰證券研報(bào)分析，牧原今年出欄量將達(dá)到1900萬(wàn)頭，生豬價(jià)格為28.5元/公斤，大致測(cè)算凈利潤(rùn)為300億元左右，給到13-14倍PE，公司預(yù)估市值大致為4000億元。

另?yè)?jù)格隆匯診股寶顯示，過(guò)去90天所有機(jī)構(gòu)研報(bào)的目標(biāo)均價(jià)為101.08元，較當(dāng)前價(jià)格僅為4.23%。

(來(lái)源：格隆匯診股寶)

6月12日以來(lái)，短短1個(gè)多月，牧原累計(jì)上漲47%，最新市值已經(jīng)高達(dá)3635億的高位，離華泰預(yù)測(cè)的4000億的空間其實(shí)不算大了。

當(dāng)下，牧原的位置需謹(jǐn)慎，如果后期有較大回撤，伺機(jī)而動(dòng)或許才是上上策。