靠網(wǎng)紅故事打響自身品牌的認養(yǎng)一頭牛，越來越力不從心了。

2022年7月，認養(yǎng)一頭牛披露IPO招股書，擬在上交所主板掛牌上市。但隨著IPO招股書的披露，認養(yǎng)一頭牛就遭到了外界的各種質(zhì)疑，其20億年銷售額的背后，是難以遮掩的“泡沫”繁榮和頻遭質(zhì)疑的“認養(yǎng)”概念。

1月12日，證監(jiān)會公布了對于認養(yǎng)一頭?？毓杉瘓F股份有限公司首次公開發(fā)行股票申請文件反饋意見，在這份萬字反饋意見中，監(jiān)管部門連提48個問題，直指“代工”“生牛乳來源”以及“認養(yǎng)奶牛模式是否涉及傳銷”等核心問題。

IPO風波不斷，監(jiān)管部門48問

自去年7月招股書披露以后，認養(yǎng)一頭牛的問題就呈現(xiàn)在了大眾眼前：涉嫌傳銷的認養(yǎng)模式、與宣傳不符的“自產(chǎn)奶源”、三年累積十億的銷售費用...在1月12日證監(jiān)會連提48個問題后，認養(yǎng)一頭牛再次被推上風口浪尖。

在認養(yǎng)模式上，打著“認養(yǎng)”概念進行營銷的認養(yǎng)一頭牛，早就被市場質(zhì)疑過其“認養(yǎng)”的合理性。其宣傳模式中的“認養(yǎng)”二字，可能會導(dǎo)致消費者誤解自己喝的牛奶有專屬奶牛的可能。但據(jù)此前公開的認養(yǎng)模式來看，在“認養(yǎng)一頭?！钡牡燃墮?quán)益里，只有第三種等級的“實名認養(yǎng)”，才是真正的養(yǎng)牛合伙人的實名認養(yǎng)。

在此次證監(jiān)會回復(fù)的第十個問題里，明確提到要求發(fā)行人補充披露：(1)認養(yǎng)奶牛相關(guān)業(yè)務(wù)模式的具體情況，客戶獲取、業(yè)務(wù)開拓是否涉及傳銷;(2)上述相關(guān)模式或活動是否屬于“以代養(yǎng)殖、租養(yǎng)殖、聯(lián)合養(yǎng)殖等方式非法吸收資金”，是否涉及非法集資或非法公開發(fā)行業(yè)務(wù)，是否存在糾紛或潛在糾紛。

在自有奶源的說法上，在此前招股書披露的數(shù)據(jù)來看，公司有不少產(chǎn)品均來自外購生牛乳和委托乳企外協(xié)加工。此前，據(jù)山西牧同科技的年報披露，在牧同科技的前五大主要客戶中，認養(yǎng)一頭牛位居第一，銷售金額超過4500萬，達到了公司年度銷售總額的18%。

在此次證監(jiān)會的問訊中，也敏銳地指出請發(fā)行人披露外協(xié)加工具體情況，包括廠商名稱、生產(chǎn)的內(nèi)容、金額、占營業(yè)成本的比重等，發(fā)行人對外協(xié)質(zhì)量管理制度及執(zhí)行情況。

高營銷低研發(fā)，毛利率逐年下滑

作為一家擅長講故事的網(wǎng)紅乳企，認養(yǎng)一頭牛從一開始就在營銷上花了不少的心思。

從招股書披露的數(shù)據(jù)來看，2019年—2021年，認養(yǎng)一頭牛在銷售上的費用分別為1.94億元、3.03億元和4.83億元，三年累計支出近10億元;銷售費用率分別為22.46%、18.35%和18.82%，占據(jù)當年營收的比例分別為22%、18%以及19%。

認養(yǎng)一頭牛的重心似乎放錯了地方，此前就有業(yè)內(nèi)人士指出：認養(yǎng)一頭牛最大的風險在于其產(chǎn)品力不足，但在研發(fā)投入方面，認養(yǎng)一頭牛的支出卻少得可憐。

數(shù)據(jù)顯示，其2019年一整年的研發(fā)投入僅為0元，而2020年和2021年，認養(yǎng)一頭牛的研發(fā)支出分別為61.39萬元和687.13萬元，分別占營業(yè)收入的0.04%和0.27%。

盡管營收在逐年增長，但認養(yǎng)一頭牛卻在2021年陷入了“增收不增利”的尷尬，凈利潤從去年同期的1.47億元降至2021年的1.40億元，且僅為光明乳業(yè)的四分之一。

毛利率方面，公司的主營業(yè)務(wù)毛利率呈現(xiàn)出逐年下降的趨勢，2019年-2021年分別為 40.95%、30.79%和 28.86%。

由于線下渠道競爭激烈，在一開始認養(yǎng)一頭牛就將營銷渠道的重心放在了線上，2019年-2021年，線上銷售模式為公司帶來的收入分別是5.28億元、12.46億元和19.51億元，占同期的營收比重分別是 62.30%、77.50%以及77.67%。

但近年來，公司的存貨賬面價值也在逐年增加，存貨危機已經(jīng)顯現(xiàn)。2019年—2021年，公司存貨賬面價值分別為1.07億元、2.88億元和4.52億元。而在最新的提問中，證監(jiān)會也就存貨問題，要求發(fā)行人補充說明列示報告期內(nèi)各月底各項存貨余額、月均存貨余額，并分析變動趨勢及原因等六條信息。

隨著互聯(lián)網(wǎng)線上流量紅利的逐漸消退，乳業(yè)故事越來越難講了。僅靠講得一手好故事已無法在乳業(yè)紅海市場出圈，IPO從短期來看或許是認養(yǎng)一頭牛的救命稻草，但長期來看，能不能得到資本的“認養(yǎng)”還是一個未知數(shù)。