摘要

外盤：全球玉米仍處于供大于求的格局，預(yù)計(jì)到明年三季度末，難改低位熊市震蕩格局，區(qū)間(330,500)美分/蒲式耳，長期走勢不看空，堅(jiān)持逢低買入的策略。

內(nèi)盤：玉米后臨儲時(shí)代長線看多，但2019年節(jié)奏較難預(yù)判，波動幅度將會加大，不同階段的交易因素不同、交易邏輯都可能發(fā)生反轉(zhuǎn)，整體波動區(qū)間在1700-2200元/噸。明年供需形勢主要包括如下六個(gè)方面：臨儲快速去化、成本支撐、售糧壓力后移、進(jìn)口沖擊或引發(fā)階段性多空走勢、深加工消費(fèi)穩(wěn)定看增;非洲豬瘟是消費(fèi)端最大的不確定性。其中豬瘟是最大的利空，中美貿(mào)易戰(zhàn)的演化方向決定了盤面短期走勢。筆者認(rèn)為，2019年國內(nèi)玉米暫不會進(jìn)入國際玉米定價(jià)體系中，仍主要看國內(nèi)自身供需，需關(guān)注事件性交易機(jī)會。此外，新糧壓力后移、拍賣底價(jià)和投放節(jié)奏、種植面積和天氣炒作、燃料乙醇推進(jìn)程度、拍賣結(jié)轉(zhuǎn)、豬周期提前觸底反彈、下游補(bǔ)欄、稻麥去庫存政策等均會是明年階段性交易因素，也將進(jìn)一步加劇玉米市場波動。

正文

一、國際玉米

全球玉米仍處于供大于求的格局，2019年難言轉(zhuǎn)牛跡象。受中國農(nóng)業(yè)普查數(shù)據(jù)大調(diào)整的影響，2018年10月起，USDA同步上調(diào)中國玉米期初庫存、年末結(jié)轉(zhuǎn)，全球玉米供需數(shù)據(jù)也跟隨調(diào)整，對2018/19年預(yù)計(jì)全球玉米期末庫存從1.59億噸上調(diào)至3.07億噸，這其中主要因?yàn)橹袊谀齑鎻?.796億噸上調(diào)至2.225億噸，對應(yīng)中國期末庫存從0.58億噸上調(diào)至2.07億噸。根據(jù)12月份WASDE的預(yù)估，全球玉米2018/19年末庫存3.08億噸。

2018年，CBOT玉米波動收窄，長期在(338,412)美分/蒲式耳低位區(qū)間盤整。長線看美玉米處于長達(dá)五年的熊市震蕩格局。2018年美國玉米豐產(chǎn)已經(jīng)定局，10、11、12月供需報(bào)告分別給出了180.7、178.9、178.9蒲式耳/英畝的單產(chǎn)預(yù)估。

CBOT玉米價(jià)格更多反映美國玉米自身的供需情況，從歷史走勢來看，自2012/13年起，美國玉米年末庫存從8.21億蒲式耳一路上漲至2016/17年22.93億蒲式耳，庫存消費(fèi)比也從7.39%一路上漲至15.65%，對應(yīng)CBOT玉米也從12年8月份高位一路下滑，開啟長達(dá)5年的慢慢熊途。2018年美國大豆種植面積首超玉米，但考慮到美國玉米高位結(jié)轉(zhuǎn)庫存，下游難有新增靚點(diǎn)，年末庫存消費(fèi)比仍是兩位數(shù)?！皫齑媾c價(jià)格負(fù)相關(guān)”的規(guī)律不斷被印證，18/19年美國玉米難有大漲跡象。從長期價(jià)格波動區(qū)間看，美玉米仍處于低谷水平，330美分是一個(gè)堅(jiān)實(shí)底部支撐。從庫存消費(fèi)比和庫存走勢來看，2018/19年處于下滑去庫存的階段，長期走勢不看空，堅(jiān)持逢低買入的策略。預(yù)計(jì)到明年三季度末，難改低位熊市震蕩格局，區(qū)間(330,500)美分/蒲式耳。

12月1號，中美領(lǐng)導(dǎo)人在阿根廷G20峰會握手談和。美方同意在2019年1月1日，將暫停加征關(guān)稅至25%，中國將同意從美國購買農(nóng)業(yè)、能源、工業(yè)和其他產(chǎn)品，以減少我們兩國之間的貿(mào)易不平衡。此外，雙方同意立即開始就強(qiáng)迫技術(shù)轉(zhuǎn)讓、知識產(chǎn)權(quán)保護(hù)、非關(guān)稅壁壘、網(wǎng)絡(luò)入侵和網(wǎng)絡(luò)盜竊、服務(wù)和農(nóng)業(yè)等方面的結(jié)構(gòu)變革進(jìn)行談判。雙方同意將盡力在未來90天內(nèi)完成此項(xiàng)交易。如果在這段時(shí)間結(jié)束時(shí)，雙方無法達(dá)成協(xié)議，10%的關(guān)稅將提高到25%。貿(mào)易戰(zhàn)緩和無疑利多美國玉米出口，甚至?xí)M(jìn)一步打開中國玉米、高粱、DDG等能量類進(jìn)口市場，但雙方在90天內(nèi)的談判能否取得實(shí)質(zhì)性成果，仍需持續(xù)跟蹤。

二、國內(nèi)玉米

本部分我們先回顧下2018年走勢，而后分別從臨儲拍賣、新作產(chǎn)情、售糧進(jìn)度方面對國內(nèi)供給做出分析，之后對進(jìn)口玉米及替代品的沖擊做出三種情景假設(shè)，然后對深加工和飼用消費(fèi)對國內(nèi)消費(fèi)進(jìn)行分析，最后對19年玉米的走勢做出初步預(yù)測。

2.1 2018年期價(jià)回顧：

2018年是玉米市場化改革的第三年，玉米供給側(cè)改革成功，去庫存取得重大突破，市場價(jià)格重心上移、波動加大。長線看，2016年9月30日，連盤玉米價(jià)格筑底回升，2016/17、2017/18連續(xù)兩年走出慢牛格局。隨著臨儲庫存快速去化，2018/19年玉米市場重心仍將上移，但受豬瘟和貿(mào)易戰(zhàn)緩和影響，國內(nèi)玉米供需結(jié)構(gòu)或發(fā)生質(zhì)變，價(jià)格波動將會進(jìn)一步加大。

復(fù)盤2018年連盤玉米：

(1)1-2月份，舊作新糧供需主導(dǎo)，1月下跌、2月反彈，1月初受中儲糧提前輪換、停止輪入影響，雖然輪出陳糧數(shù)量有限，但前期各主體囤糧待漲情緒受壓，期現(xiàn)貨價(jià)格觸頂回落。2月份商務(wù)部對美國進(jìn)口高粱雙反立案調(diào)查疊加下游市場節(jié)后補(bǔ)庫開啟，盤面反彈。

(2)3-4月份，下跌150元/噸，受拋儲提前傳聞影響，市場情緒由多轉(zhuǎn)空，貿(mào)易商渠道庫存加快流入市場，黑吉兩省深加工和飼料企業(yè)補(bǔ)貼額度、時(shí)間、力度均大幅下滑，利多有限。清明節(jié)放假前夕，4月4號晚，國家糧食交易中心掛出拍賣公告、底價(jià)，拋儲“靴子落地”，盤面繼續(xù)走跌。

(3)5月-9月上旬，臨儲拍賣前高后低，周度供給量800萬噸，市場從“搶拍”到趨于冷靜。拍賣底價(jià)是期現(xiàn)貨市場的底部支撐，隨著拍賣糧源從2014年過度至2015年陳糧，盤面底部支撐也隨之上移。此外，在種植成本提升、面積恢復(fù)不及預(yù)期的背景下，5月初東北苗期干旱、7月底授粉期干旱等天氣炒作進(jìn)一步帶動盤面上揚(yáng)。這個(gè)階段貿(mào)易戰(zhàn)和豬瘟相繼發(fā)生，但四季度(國慶后)才在玉米市場起到實(shí)質(zhì)利空作用，國慶前中美貿(mào)易戰(zhàn)反復(fù)并未對國內(nèi)玉米市場帶來過多影響，但對大豆、棉花等大宗農(nóng)產(chǎn)品均有重大影響，這一方面是該階段受拋儲主導(dǎo)，一方面中美貿(mào)易戰(zhàn)農(nóng)產(chǎn)品中最重要是博弈大豆的進(jìn)口，玉米及替代品的量級太小。

(4)9月中-11月初，隨著8月底9月初不少市場機(jī)構(gòu)赴東北調(diào)研產(chǎn)情，主要結(jié)論有兩點(diǎn)：面積增幅有限、大減產(chǎn)證偽。雖然四平、公主嶺、鐵嶺附近區(qū)域受春旱影響嚴(yán)重，祖孫苗情況居多，但東北大部分區(qū)域產(chǎn)情好，尤其是黑龍江西部、內(nèi)蒙古東北部區(qū)域單產(chǎn)超預(yù)期增產(chǎn)。中糧期貨研究院也組織了大規(guī)模的調(diào)研考察，東北整體增產(chǎn)600萬噸左右。減產(chǎn)證偽疊加10月份雨熱充沛的天氣情況，期價(jià)迎來回調(diào)。進(jìn)入10月份，拍賣成交迎來“翹尾”，基層農(nóng)戶惜售開始發(fā)酵，雖然東北深加工企業(yè)大量備庫存，但貿(mào)易環(huán)節(jié)遲遲不上量，山東地區(qū)價(jià)格從10月2號起大幅反彈300元/噸，期價(jià)再次迎來階段性反彈。對于東北新糧惜售的情況，從國家糧食局收購進(jìn)度、各機(jī)構(gòu)預(yù)測的農(nóng)戶余糧、以及北港集港量均能夠得到體現(xiàn)。10月初黑龍江大農(nóng)場售糧收尾后，吉林遼寧收獲進(jìn)入偏晚，農(nóng)戶受成本支撐和傳媒引導(dǎo)、挺價(jià)惜售，導(dǎo)致新糧供給出現(xiàn)“斷檔”，貿(mào)易商加快出售結(jié)轉(zhuǎn)陳糧，直到12月東北價(jià)格回落后，農(nóng)戶售糧心態(tài)才發(fā)生轉(zhuǎn)變，“賣跌不賣漲”的心態(tài)再次體現(xiàn)。

(5)12月，玉米指數(shù)回撤60%，5月合約跌破新低至1831元/噸，9月合約也創(chuàng)合約新低1860元/噸，1月合約受惜售影響并未大幅回撤，5-1期價(jià)結(jié)構(gòu)從升水一度變?yōu)橘N水結(jié)構(gòu)。其中豬瘟是最大影響，11、12月份豆粕出庫量出現(xiàn)兩位數(shù)下滑，11月份豬料銷量也出現(xiàn)負(fù)增長。該階段，各地豬瘟從散點(diǎn)式到爆發(fā)式擴(kuò)散，全國豬價(jià)流通體系凍結(jié)、區(qū)域豬價(jià)分化，南豬北養(yǎng)的愿景被豬瘟無情打擊，據(jù)調(diào)研了解生豬存欄下滑，補(bǔ)欄心態(tài)消極，后期豬料消費(fèi)不樂觀。中美貿(mào)易緩和是導(dǎo)火索，豬瘟影響超預(yù)期疊加新糧出售壓力后移，給多頭帶來重創(chuàng)。期價(jià)跌勢強(qiáng)于現(xiàn)貨，北港平艙價(jià)基差從負(fù)轉(zhuǎn)正。從種植成本推演的盤面支撐已經(jīng)跌破，C1901低點(diǎn)1824元/噸，持平于C1809收市價(jià)(1825元/噸，對應(yīng)2018年拍賣糧);C1905合約低點(diǎn)1831元/噸也一度接近該位置。綜合來看，1800元/噸是2019年期價(jià)的底部支撐，最大預(yù)期偏差仍是豬瘟的利空影響。

2.2臨儲庫存快速去化：

2018年臨儲拍賣自4月12號首拍，至10月26號結(jié)束，累計(jì)投放21989.8萬噸，成交100013萬噸，成交率45.5%。

(1)從拍賣價(jià)來看，起拍底價(jià)是決定期現(xiàn)貨價(jià)格走勢的關(guān)鍵。14年產(chǎn)玉米底價(jià)較去年拍賣提高40元/噸，15年產(chǎn)玉米底價(jià)較14年產(chǎn)玉米提高50元/噸?？紤]出庫費(fèi)、運(yùn)費(fèi)、貿(mào)易利潤及港口平艙費(fèi)等因素，推導(dǎo)主力合約底部支撐1700元/噸，C1809合約的底部也在1730元/噸，隨著拍賣糧從14年糧轉(zhuǎn)到15年糧，底部支撐也隨之提高。

(2)從拍賣量來看，28周拍賣除前3周投放700萬噸外，其余均在800萬噸。受拍賣前期市場供需偏緊，且拍賣底價(jià)提升有限，市場追逐“便宜陳糧”造成哄搶，進(jìn)入5月份周度拍賣糧提高至800萬噸，市場供給相對充裕，成交趨于理性，到10月份大型飼料企業(yè)和東北深加工企業(yè)提前拍陳糧建庫存，造成“翹尾”成交現(xiàn)象。

(3)臨儲成交1億噸，預(yù)計(jì)結(jié)轉(zhuǎn)2018/19年約4500萬噸，這在11-12月份新糧惜售的階段作為東北市場的主要供給流向市場，預(yù)計(jì)進(jìn)入1月后陳糧仍有1000-1500萬噸左右有效庫存。

(4)在不考慮資金和倉儲成本前提下，對下一拍賣季前(19年一季度)陳糧支撐測算，根據(jù)10月份拍賣成交溢價(jià)來測算，15年吉林二等底價(jià)1490元/噸，平均溢價(jià)49元/噸，出庫升水90元/噸，運(yùn)費(fèi)100元/噸，貿(mào)易利潤20元/噸，到港成本1750元/噸，北港平倉成本1800元/噸，這也是2019年拍賣前的市場堅(jiān)實(shí)底部支撐位。

(5)19年拍賣展望。臨儲結(jié)余不足8000萬噸，主要是2015年收購的陳糧，到2019年二季度也已經(jīng)超過三年陳化，且當(dāng)年收購霉變率、容重指標(biāo)均差，國家仍有去庫存的壓力。雖然從2018/19年供需平衡來看，暫不考慮進(jìn)口沖擊和豬瘟影響，國內(nèi)當(dāng)年供需并不缺，但長期看，2008-2015年份，市場受臨儲收購影響，基本沒有社會庫存，而是全部轉(zhuǎn)入臨儲庫存;2016、2017、2018年市場逐步建立1-2個(gè)月的社會有效庫存，這將是后臨儲時(shí)代的常態(tài)。因此，筆者認(rèn)為2019年拍賣季結(jié)束后市場仍會建立2個(gè)月左右的陳糧庫存，從這個(gè)角度來看，明年拍賣成交量預(yù)計(jì)4500萬噸。

另外，從18年各等級陳糧拍賣底價(jià)提高來看，14年產(chǎn)玉米底價(jià)同比提高40元/噸，15年產(chǎn)玉米底價(jià)同比提高50元/噸，19年拍賣大概率拍賣底價(jià)超過50元/噸。對應(yīng)C1909合約底部支撐1850元/噸。若從12月份之前各合約的月間價(jià)差結(jié)構(gòu)來看，前期盤面給出的拍賣底價(jià)提高在100元/噸。綜合來看，1850元/噸是C1909合約的重要底部支撐。下方第二支撐位1800元/噸。當(dāng)然，若豬瘟利空疊加進(jìn)口沖擊力度加劇，國內(nèi)玉米定價(jià)體系將會改變，內(nèi)外盤玉米價(jià)格分化的格局將會扭轉(zhuǎn)，國內(nèi)與CBOT玉米聯(lián)動性將會加強(qiáng)，國內(nèi)玉米“自北往南”的定價(jià)體系可能改為“自南往北”的價(jià)格傳導(dǎo)。