當(dāng)前資本市場(chǎng)對(duì)于生豬價(jià)格周期的判斷越來(lái)越一致：2022年二季度豬價(jià)觸底回升，開啟新周期的說(shuō)法不絕于耳。

2021年5月能繁母豬見頂以來(lái)，生豬產(chǎn)能進(jìn)入了逐月去化的階段，尤其是6月底的恐慌以及9、10月份的再度觸底，都推動(dòng)了市場(chǎng)產(chǎn)能的去化，而要形成周期真正進(jìn)入盈利窗口，當(dāng)前的去化程度似乎還不足夠。

因此，隨著前期能繁母豬產(chǎn)能到產(chǎn)量的兌現(xiàn)，市場(chǎng)瞄準(zhǔn)今年二季度，在大量供給疊加消費(fèi)淡季的驅(qū)動(dòng)下，能繁母豬有望再度加快去化，而經(jīng)過(guò)三輪的深度去化，新的周期展開是水到渠成的過(guò)程。

這一邏輯要成立，需要滿足三個(gè)關(guān)鍵條件：

(1)生豬價(jià)格上半年持續(xù)低迷;

(2)低迷價(jià)格驅(qū)動(dòng)產(chǎn)能深度去化;

(3)生豬產(chǎn)能恢復(fù)動(dòng)能同以往周期一致。

對(duì)于這三個(gè)條件，我們認(rèn)為第一點(diǎn)毫無(wú)疑問，甚至在節(jié)前呈現(xiàn)的低迷狀態(tài)已經(jīng)部分兌現(xiàn)了市場(chǎng)預(yù)期(當(dāng)然也可能透支了節(jié)后的下行空間);而低價(jià)驅(qū)動(dòng)繼續(xù)產(chǎn)能去化，但深度如何需要我們對(duì)企業(yè)的生產(chǎn)情況、資金狀態(tài)有所了解;而第三點(diǎn)可能具有更大的變數(shù)，以往周期的產(chǎn)能恢復(fù)通常面臨客觀條件的限制，而當(dāng)前的生豬產(chǎn)能去化尚未結(jié)束，產(chǎn)能的恢復(fù)很難看到是否有新的壁壘出現(xiàn)。

期貨盤面給出的價(jià)差結(jié)構(gòu)基本反映了上述預(yù)期，處于比樂觀者更悲觀，比悲觀者略樂觀的狀態(tài)。

隨著生豬行情從大步下行走向近月壓力兌現(xiàn)、遠(yuǎn)月區(qū)間震蕩，對(duì)于行業(yè)變化判斷的精度要求進(jìn)一步提升。我們帶著問題，開啟了2022年的生豬調(diào)研旅程。希望我們的讀者，可以和我們一起，分享我們的見聞。(具體到每一家企業(yè)<不具名>的調(diào)研情況請(qǐng)聯(lián)系對(duì)應(yīng)客戶經(jīng)理索取，歡迎機(jī)構(gòu)客戶預(yù)約調(diào)研以及行情路演)

本年度首次調(diào)研，我們前往湖北省。從東至西，從武漢出發(fā)，經(jīng)孝感，最終在宜昌結(jié)束。前半段行程主要調(diào)研對(duì)象為地方龍頭企業(yè)、外省大型企業(yè)以及服務(wù)大企業(yè)代養(yǎng)戶的生豬調(diào)運(yùn)從業(yè)者。我們借助大型企業(yè)管理者的視角，從局外人的角色，審視當(dāng)前湖北生豬生產(chǎn)的現(xiàn)實(shí)和預(yù)期。

湖北省位于我國(guó)中部，是傳統(tǒng)的生豬調(diào)運(yùn)中心，長(zhǎng)期以來(lái)是生豬外調(diào)省份。根據(jù)湖北省統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，湖北2020年全年生豬出欄量為2631.12萬(wàn)頭，2021年前三季度出欄2964.96萬(wàn)頭。湖北省同時(shí)也是傳統(tǒng)的良種繁育優(yōu)勢(shì)區(qū)，地方大型企業(yè)包括金龍畜禽、金旭農(nóng)發(fā)、天種畜牧(金新農(nóng)收購(gòu))、共富牧業(yè)、金林原種、天牧畜禽等都是以原種豬、種豬等育種端為抓手進(jìn)行發(fā)展。目前金龍已經(jīng)設(shè)置了生豬期貨交割庫(kù)。

湖北省也是各大集團(tuán)場(chǎng)對(duì)外布局的重地，包括中糧、牧原、溫氏、漢世偉(天邦子公司)、正邦、雙胞胎、新希望等龍頭企業(yè)都在湖北大量開展布局。

總體來(lái)看，湖北省養(yǎng)殖行業(yè)育種產(chǎn)能豐富，集團(tuán)企業(yè)、地方龍頭覆蓋率較高，純散戶自繁自養(yǎng)占比較低。區(qū)域上看，湖北東部地區(qū)集中度(含代養(yǎng)、寄養(yǎng))更高，荊州及宜昌、恩施等西部地區(qū)散戶比例相對(duì)較高。

針對(duì)湖北地區(qū)的生產(chǎn)特點(diǎn)，我們提出了以下疑問：

1、過(guò)去一年，能繁母豬的產(chǎn)能走勢(shì)如何?

我們用四張圖來(lái)為大家呈現(xiàn)：

第一張圖是K企業(yè)的二元能繁母豬的變化圖，其中藍(lán)色為經(jīng)產(chǎn)母豬，灰色虛線加上了后備母豬。從整體上來(lái)說(shuō)，企業(yè)4月之后開始大量淘汰母豬，這一操作是領(lǐng)先市場(chǎng)的，而8、9月后開始逐步增加后備，這一階段能繁母豬較為便宜，具有一定優(yōu)勢(shì)。企業(yè)的做法具有較好的前瞻性，同時(shí)在性價(jià)比最高的時(shí)候才去了出欄和補(bǔ)欄措施。

而如果按照該企業(yè)的生產(chǎn)情況，對(duì)應(yīng)生豬出欄高點(diǎn)在2022年一季度，二、三季度則處于相對(duì)低位。

圖1：K企業(yè)能繁母豬變化示意圖(根據(jù)描述繪制，僅供參考走勢(shì)，單位：萬(wàn)頭)

數(shù)據(jù)來(lái)源：中信建投期貨上海研發(fā)中心，CFC農(nóng)產(chǎn)品團(tuán)隊(duì)繪制

第二張圖為R企業(yè)經(jīng)產(chǎn)能繁母豬的數(shù)量變化圖，可以看到，同K企業(yè)類似，在2021年，能繁母豬經(jīng)歷了去化和恢復(fù)的過(guò)程，只不過(guò)最低點(diǎn)的時(shí)間在豬價(jià)第二次探底的時(shí)間，也就是起去化節(jié)奏稍慢，遭遇了了低價(jià)帶來(lái)的損失。

圖2：R企業(yè)能繁母豬變化示意圖(根據(jù)描述繪制，僅供參考走勢(shì)，單位：萬(wàn)頭)

數(shù)據(jù)來(lái)源：中信建投期貨上海研發(fā)中心，CFC農(nóng)產(chǎn)品團(tuán)隊(duì)繪制

第三幅圖來(lái)源于L企業(yè)對(duì)于散戶存欄情況的描述。和前兩張圖一樣，存在著先去化后恢復(fù)的情況，和R企業(yè)類似，在9、10月出現(xiàn)去化的低點(diǎn)。但和前兩幅圖較大的不同是，整體的波動(dòng)幅度較大，也表明散戶本身快進(jìn)快出的情況。

圖3：L企業(yè)對(duì)于散戶存欄情況的描述(根據(jù)描述繪制，僅供參考走勢(shì)，指數(shù))

數(shù)據(jù)來(lái)源：中信建投期貨上海研發(fā)中心，CFC農(nóng)產(chǎn)品團(tuán)隊(duì)繪制

從以上三個(gè)調(diào)研當(dāng)中，我們似乎能夠印證，能繁母豬在過(guò)去一年出現(xiàn)了去化和恢復(fù)。這一點(diǎn)在三個(gè)調(diào)研對(duì)象的說(shuō)法上都比較一致，但同官方和機(jī)構(gòu)的監(jiān)測(cè)數(shù)據(jù)上看，仍有較大的出入。

從圖4可以看到，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局以及卓創(chuàng)資訊的數(shù)據(jù)和我們調(diào)研得到的說(shuō)法出現(xiàn)的分歧主要在于能繁母豬去化的時(shí)間點(diǎn)，調(diào)研當(dāng)中多數(shù)在年初達(dá)到高點(diǎn)后就開啟去化，但統(tǒng)計(jì)局的能繁存欄高點(diǎn)在5月左右，卓創(chuàng)更晚;另外的分歧是波動(dòng)幅度以及年末的恢復(fù)。

我們認(rèn)為，存在分歧的原因主要還是調(diào)研數(shù)量層級(jí)和覆蓋范圍的不同。除此之外，調(diào)研結(jié)論基于描述，中間可能存在誤差，且受訪者描述時(shí)通常會(huì)強(qiáng)調(diào)波動(dòng)，導(dǎo)致波動(dòng)幅度較大，而大樣本對(duì)應(yīng)的變動(dòng)幅度更小，或是有數(shù)據(jù)的進(jìn)一步處理。

年末能繁母豬是否出現(xiàn)階段性的恢復(fù)這一分歧后市如何演化將成為遠(yuǎn)月價(jià)格變動(dòng)的關(guān)鍵。

盡管全國(guó)采樣和調(diào)研數(shù)據(jù)有明顯區(qū)別，我們還是能夠找到5月份之后能繁母豬去化直到10月達(dá)到低點(diǎn)的基本共識(shí)。

圖4：指數(shù)化的能繁母豬存欄情況對(duì)比

數(shù)據(jù)來(lái)源：中信建投期貨上海研發(fā)中心，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，卓創(chuàng)資訊

問題2：養(yǎng)殖成本與資金流狀況如何?

根據(jù)調(diào)研情況，我們認(rèn)為當(dāng)下的養(yǎng)殖成本已經(jīng)從此前的分化逐步收縮，外購(gòu)仔豬和自繁自養(yǎng)之間的成本差距彌合甚至倒置。逐步接近的成本意味著更加激烈的競(jìng)爭(zhēng)。

下表為各家上市公司的成本情況，可以看到，在去年3季度仍然存在較大的差距，但到今年一季度以后，預(yù)計(jì)差距會(huì)逐漸消弭。

表1：各龍頭企業(yè)公布成本情況，*為估計(jì)值，非公布值(元/公斤)數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，投資者互動(dòng)平臺(tái)

-	2020Q3	2021Q3	2021年	2022計(jì)劃
牧原	14	14.7	-	14.5
新希望	14.2	20	-	16
D龍頭	14~15	*17.5	-	-
唐人神	16.1	-	-	-
J龍頭	17.6	*17.25	-	-
正邦	20.09	19.81	-	-
天邦	22	20	-	-
溫氏	-	22	-	15.6
*K公司	-	-	17+	14.5
*R公司	-	-	18~20	15~16

湖北地區(qū)的受訪企業(yè)成本基本處于合理區(qū)間。

育種階段，2021年某場(chǎng)仔豬出欄成本范圍在400~600元/頭，取決于存活率、設(shè)施利用率等因素;2022年普遍預(yù)期或計(jì)劃成本在370元/頭以下。受訪企業(yè)育種階段PSY在24到25.8，即便不考慮非瘟引起的死淘，這一育種效率明顯高于全國(guó)平均水平。

育肥階段，河南出欄平均成本約在16元/公斤，M集團(tuán)成本14.5元/公斤，T集團(tuán)成本16.2元/公斤。湖北R企業(yè)2021年育肥豬成本18~20元/公斤;2022年成本目標(biāo)15~16元/斤。K企業(yè)2021年育肥豬完全成本在17元+，整體成本偏高受到人工、設(shè)施設(shè)備利用率不高等因素的影響。由于出現(xiàn)了不滿欄生產(chǎn)的情況，導(dǎo)致分?jǐn)偝杀据^高，這一點(diǎn)在2022年有望明顯改善，企業(yè)2022年生產(chǎn)成本目標(biāo)在14.5元/公斤左右。

成本長(zhǎng)期被看作商品價(jià)格的錨，但在生豬上，由于生產(chǎn)周期的存在，圍繞成本上下波動(dòng)的空間和偏離的時(shí)間都相對(duì)較長(zhǎng)。而在偏離當(dāng)中，一種產(chǎn)能的去化方式就是資金鏈的斷裂。

據(jù)了解，大型集團(tuán)和地方大場(chǎng)的融資相對(duì)容易。銀行利息加上農(nóng)業(yè)貸款貼息政策，能夠獲得3.+%的低成本資金。銀行資金一般占融資的一半，另外一半來(lái)自于供應(yīng)鏈應(yīng)付預(yù)收等融資方式。在負(fù)債率攀升、豬價(jià)大幅下降的情況下，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)呈現(xiàn)明顯的上升趨勢(shì)。

中小戶較難獲得銀行貸款，一般負(fù)債率在10%~20%，但相對(duì)靈活，大幅虧損后有修復(fù)和自愈能力。

根據(jù)調(diào)研對(duì)象某公司高層描述，整個(gè)行業(yè)資金層面都處于苦苦支撐的邊緣狀態(tài)，如果繼續(xù)出現(xiàn)長(zhǎng)期的跌破成本(低于成本2元以上)產(chǎn)業(yè)進(jìn)一步去化的空間還將釋放。后續(xù)關(guān)注料肉比價(jià)情況，1：5的警戒線可以看作關(guān)鍵指標(biāo)之一，此前四川等地方發(fā)改委已經(jīng)公告二級(jí)預(yù)警。

問題3：非洲豬瘟情況如何?

非洲豬瘟是本輪周期的核心擾動(dòng)，湖北地區(qū)今年也持續(xù)遭受非洲豬瘟的侵襲。

但對(duì)于非洲豬瘟的具體影響，依舊有明顯的分歧，我們調(diào)研當(dāng)中遇到的三類看法：

(1)非洲豬瘟在湖北比較嚴(yán)重，大場(chǎng)幾乎都有發(fā)生，清場(chǎng)不是小數(shù)目。正常預(yù)期的豬瘟應(yīng)該是在梅雨季節(jié)爆發(fā)，但今年是三季度開始。本地企業(yè)散發(fā)和清場(chǎng)的都比較多。非洲豬瘟的管控還帶來(lái)疫苗使用減少，免疫下行，導(dǎo)致仔豬腹瀉、藍(lán)耳、五號(hào)病等多發(fā)。

(2)非洲豬瘟影響逐步受控，大部分防范良好的企業(yè)能夠?qū)⒎侵挢i瘟的損失控制在5%以內(nèi)。非洲豬瘟今年主要表現(xiàn)為秋冬疫情，湖北地區(qū)從10月開始逐漸受到影響，現(xiàn)在基本上完成了豬瘟對(duì)于全省范圍的侵襲過(guò)程。非洲豬瘟呈現(xiàn)影響范圍較大，但對(duì)于母豬產(chǎn)能的影響相對(duì)有限。除了非洲豬瘟之外，圓環(huán)、藍(lán)耳等影響可能更大。

(3)非洲豬瘟?xí)r有發(fā)生，但是對(duì)于產(chǎn)能的影響減弱，主要是由于從母豬的重置成本下降明顯。當(dāng)出現(xiàn)非洲豬瘟情況時(shí)，將染病豬只當(dāng)肥豬賣掉，同時(shí)重新采購(gòu)新的母豬，由于母豬價(jià)格和肥豬價(jià)格差距不大，損失相對(duì)有限。后備母豬數(shù)量較大，通過(guò)后備母豬的生產(chǎn)和儲(chǔ)備消減了非洲豬瘟的影響，非瘟因素一般情況可以少考慮。

以上三類看法實(shí)際上也都代表了不同產(chǎn)業(yè)角色觀察市場(chǎng)所看到的實(shí)際情況，我們認(rèn)為當(dāng)前湖北地區(qū)前期卻有明顯豬瘟，同時(shí)也有清場(chǎng)情況。而由于重置成本的回落以及后備母豬產(chǎn)能的提升，整體恢復(fù)和回補(bǔ)速度較快，如果不是全國(guó)或者大區(qū)性的短時(shí)集中爆發(fā)，對(duì)于工序的影響是相對(duì)有限的。

研究員：魏鑫

期貨投資咨詢從業(yè)證書號(hào)：Z0014814

助理研究員：陳宇灝

期貨從業(yè)資格證書號(hào)：F03092271